Рубль непрерывно ослабляется с начала августа, доллар к рублю вырос почти на 18% за это время Рубль непрерывно ослабляется с начала августа, доллар к рублю вырос почти на 18% за это время Фото: © Владимир Трефилов, РИА «Новости»

Инфляция в России — есть ли замедление в октябре?

ИПЦ вырос на 0,66% м/м с устранением сезонных эффектов и здесь есть прогресс, т. к. за три месяца до этого рост цен был в среднем 0,89% в месяц, а за полугодие — 0,79%.

Однако, основной вклад в замедление обусловлен эффектом сильной дефляции в туризме, сезонные коэффициенты в котором считаются с искажением.

Базовый ИПЦ без учета туризма резко вырос до 1,06% м/м, что является максимальным темпом роста с окт.23 (1.06%) и по всей видимости, в оценке устойчивых компонентов инфляции ЦБ будет смотреть именно на базовый ИПЦ без учета волатильных компонентов. Обо всем по порядку.

● Общий ИПЦ по всем позициям за последние три месяца — 0,69% м/м, за 6 м — 0,82%, за 10м24 — 0,69% vs 0,6% за 10м23 и нормы на уровне 0,38% за 5 лет в 2017-2021. Отклонение от нормы в 1.8 раза.

● Продовольственные товары — 0,92% м/м в окт.24, за 3 м — 0,98% за 6 м — 0,96%, за 10м24 — 0,7% vs 0,61% за 10v23 и 0,42% в 2017-2021. Отклонение от нормы в 2.3 раза по трехмесячному импульсу.

● Непродовольственные товары — 0,58% м/м в октябре, за 3 м — 0,56%, за 6 м — 0,54%, за 10м24 — 0,47% vs 0,49% за 10м23 и нормы около 0,38%. Отклонение от нормы почти в 1.5 раза за три месяца.

● Услуги — 0,41% м/м в октябре, за 3 м — 0,46%, за 6 м — 0,97%, за 10м24 — 0,93% vs 0,84% за 10м23, тогда как среднеисторическая норма составляет 0,32%. Отклонение от нормы в 1.4 раза, однако за последние три месяца действовали волатильные компоненты в транспорте и туризме.

Более устойчивые и инертные категории растут значительно выше нормы в среднем за последние три месяца. Например, медицинские услуги отклоняются от нормы в 2.3 раза, образовательные услуги в 3.5 раза (!), услуги культуры и развлечений — 3.7 раза, бытовые услуги — 3 раза, ЖКХ — 2 раза, санаторно-оздоровительные услуги и проведение досуга — 3.7 раза.

По транспортным услугам очень высокая волатильность, но нормализованное значение ближе к отклонению в три раза и более, по услугам связи в 1.5 раза с потенциалом более агрессивной индексацией в 2025.

Соответственно, взвешенный индекс услуг без учета транспорта и туризма растет примерно в три раза выше нормы — около 1% в месяц и более 12% годовых.

● Базовый ИПЦ вырос на 0,78% м/м в октябре, за 3 м — 0,71%, за 6 м — 0,68%, за 10м24 — 0,65% vs 0,52% за 10м23 и нормы на уровне 0,36%.

● Базовый ИПЦ без учета туризма (так называемые устойчивые компоненты инфляции) вырос на 1,06% в октябре, за 3 м — 0,86%, за 6 м — 0,7%, за 10м24 — 0,63% vs 0,49% за 10м23 и среднесрочной нормы 0,36% за 5 лет. Отклонение от нормы в 2.4 раза.

Что все это значит? Нет признаков дезинфляции, и хотя агрессивная эскалация инфляционного давления притормозила, но все еще присутствует отклонение до 2.5 раз от нормализованных параметров, которые наблюдались в 2017-2021.

Устойчивые компоненты инфляции имеют тенденцию к расширению. С услугами все стабильно плохо, продовольственная инфляция оторвалась слишком сильно от таргета, а ускорение инфляции в непродовольственной группе может быть усилено на фоне девальвации рубля и ограничений в импорте.

Пока нет признаков улучшения.

Банк России в своем обзоре был ультимативен и однозначен:

«По большинству сводных показателей устойчивой инфляции, равно как и по отдельным группам товаров и услуг, в большей степени отражающих устойчивые факторы инфляции, рост цен в октябре ускорился. Это свидетельство того, что расширение внутреннего спроса продолжает опережать возможности наращивания физических объемов выпуска.

Требуется дополнительная жесткость денежно-кредитных условий, способная обеспечить более сдержанный рост спроса, чтобы возобновить процесс дезинфляции, снизить инфляционные ожидания и создать условия для устойчивого снижения инфляции в 2025 году».

Эти данные не дают однозначных сигналов о возможном дальнейшем ужесточении ДКП в декабре, но Банк России практически всегда выступал жестче консенсуса, поэтому могут и передвинуть ставку в область 22-23%, хотя давление промышленников и политиков на ЦБ нарастает.

Доллар по 100

Рубль непрерывно ослабляется с начала августа, доллар к рублю вырос почти на 18% за это время. Впервые с 10 октября 2023 курс рубля к доллару превысил отметку в 100. Тогда выше сотки рубль продержался два дня, еще один день 15 августа и на протяжении 15 торговых дней в марте 2022.

Не считая периода валютной дестабилизации и финансовой хаотизации весной 2022, уровень в 100 руб за доллар ранее приводил к отбою от этого рубежа, но возможно ли закрепление выше 100 и дальнейшее ослабление рубля?

Девальвация рубля в России неизбежна (причины неоднократно описывал), как и прорыв выше сотки в конце 2024 был предопределен (оценки еще от апреля 2024).

Почему рубль долгосрочно может только слабеть? Много причин:

● Разница в скорости аккумуляции денежной массы и инфляции в России в сравнении с основными торговыми партнерами.

Если в России денежная масса растет в темпах свыше 20% в год, тогда как в США и Европе около 1-2% (М2 в 4кв24 сопоставима с 4кв22), — образуется платежеспособный разрыв, который по умолчанию будет стремиться, либо к накоплению валютных активов, либо к накоплению импорта — в любом случае приводит к росту спроса на валюту.

● В условиях открытых каналов трансграничного распределения капитала так, как это было до 2014, либо частично открытых каналов, как было до марта 2022, дефициты фондирования могут оперативно сглаживаться внешними заимствованиями.

С марта 2022 это стало невозможно — внешнее фондирование с недружественными странами полностью заблокировано, а до 2022 оно составляло свыше 98% от накопленной инвестиционной позиции. Наладить внешнее фондирование с нейтральными странами (Китая, Индия, ОАЭ) не удалось из-за рисков вторичных санкций.

Другими словами, притока капитала нерезидентов в Россию по инвестиционным счетам практически нет с 2022, а все транзакции обуславливаются потоками резидентов из России и в Россию.

● Остается торговля товарами и услугами. Но за 9м24 поступления валюты по экспорту составило 206 млрд vs 370 млрд два года назад за 9м22, при этом по недружественным валютам поступления сократились в 5.2 раза до 65 млрд vs 339 млрд.

Далеко не вся валюта возвращается в российский контур из-за специфики валютных расчетов и сложности с репатриацией валютной выручки. Крупнейшие экспортеры существенно сократили возврат валюты, как из-за смягчения правил по репатриации валюты, так и из-за падения валютных поступлений.

Соответственно, в российском контуре валюты все меньше (блокировка инвестиционных операций и внешнего фондирования, общее снижение экспорта и трансформация валютных расчетов).

Справедливости ради, спрос на валюту в РФ снизился (растет доля рубля в расчетах по импорту), а отток кэша на счета в иностранные банки сократился. Санкционные ограничения не позволяют накапливать инвестиционную позицию так, как раньше.

Однако, диспропорция между потребностью в валюте и поступлением валюты будет сохраняться (в сторону дефицита валюты) до тех пор, пока активен санкционный режим и современная структура финансовой системы и экономики РФ.

В 2013 подобный разрыв процентных ставок привел бы к сильнейшему керри трейд среди международных хэдж фондов в погоне за относительно безрисковой доходностью в ОФЗ, но не сейчас.

Что сдерживает ослабление рубля?

• Рост расчетов в рублях по импорту;

• Высокие процентные ставки по рублевым активам;

• Расширение профицита счета текущих операций;

• Санкционный режим, не позволяющий накапливать валюту на инвестсчетах.

В долгосрочной перспективе, у рубля по определению нет никакого другого пути, кроме ослабления. Девальвация прогнозируема и очевидна и нет никаких сомнений в том, что в 2025 будет закрепление выше 100 руб, в том числе из-за потребности бюджета в финансировании дефицита.

Вопрос лишь в скорости девальвации рубля. Пока относительно контролируемо, хотя нужно учитывать, что РФ больше нет открытого валютного рынка (операции ушли на внебиржевой рынок). Флуктуации допустимы (укрепление рубля на 5-10%), но тренд девальвации скорее будет стремиться плюс-минус к темпам роста рублевой денежной массы.

Павел Spydell Рябов