Александр Виноградов: «Дело могло дойти до жесткого бегства капитала из Японии»

Экономист Александр Виноградов о причинах кризиса на фондовом рынке на уходящей неделе Фото: «БИЗНЕС Online»

Красный день календаря

«Началось в колхозе утро» — примерно этими словами можно было прокомментировать резкое падение рынков, произошедшее в понедельник, 5 августа, которое началось с азиатских рынков и продолжилось по всей планете. Не обошлось без рекордов: в абсолютном выражении масштаб падения японского индекса Nikkei 225 превзошел таковой во время «черного понедельника» 19 октября 1987 года, в относительных долях падение тоже было весьма существенным — более чем на 13%. Это событие имело продолжение: на следующий же день произошел отскок рынка почти до тех же уровней, затем спад, съевший весь отскок, потом снова рост — и перенервничавшие мировые рынки в этакой неопределенности ушли на выходные.

Но до выходных было весьма задорно. Японская торговая площадка, столкнувшись с падением индекса, вынуждена была на некоторое время прекратить торги. Схожая история случилась в Южной Корее и на Тайване. Турецкая биржа также прекращала свою работу; американский, китайский и европейские рынки устояли, там паническая распродажа не была такой жесткой. Но ее все равно было предостаточно: по итогам дня рынок США снизился на 3%, что есть максимальное однодневное падение почти за два года, за два дня обвал составил 4,8%, а за три дня индекс просел на 6,1%, опять же почти коснувшись максимумов спада двухлетней давности.

Отдельно стоит отметить провал биткоина — эта криптовалюта самым явным образом проявила себя не как стабильное пристанище ликвидности, но как спекулятивный актив, обвалившись почти на четверть, а затем частично вернув себе утраченную стоимость.

А что случилось?

Суммарно же предел падения по сравнению с пиками июля составил чуть более 8% — да и те уже почти отросли обратно. Остается лишь многозначный вопрос: а что это было, почему оно произошло и является ли такая фондовая тряска предвестником чего-либо более серьезного? История здесь сложная: в одном месте сошлось много различных факторов, но можно попробовать их разобрать.

Сначала о формальных триггерах падения. Таковыми можно считать в первую очередь внезапное решение Банка Японии повысить ключевую ставку и снизить объемы выкупа облигаций с рынка, т. е. сократить предложение иеновой ликвидности. Касания эти были довольно легкими — ставка была повышена с 0,1 до 0,25%, что немного. Сокращение выкупа облигаций, по плану, также будет очень постепенным — оно окажется растянуто на два года, сжатие предполагается с нынешних 6 трлн иен до 3 трлн, т. е. с $40 млрд до $20 миллиардов. Но этого хватило для японской биржи — финсектор страны долгое время уже находится на допинге монетизации госдолга, и обещанное сокращение притока денег вызвало закономерное укрепление иены и сопутствующее падение рынков.

При этом ЦБ Японии можно понять: за два с небольшим года иена обвалилась к доллару США в 1,5 раза, что невероятно много для насыщенной капиталом японской экономики. Нельзя лить в рынок деньги в тот момент, когда США, ориентир для всего мира, наоборот, повышают ставку и реализуют «количественное ужесточение». Фактически история могла дойти до жесткого бегства капитала из Японии, предвестники этого уже были. Безусловно, японская экономика сильна патриотизмом японцев, кредитующих свое правительство, но балансировать такое разорение стремительно дешевеющих иеновых активов — это никакого патриотизма может не хватить.

В Америке тоже не все спокойно

Но дело не только в Японии. Аналогично на неделе, предшествующей падению, в США вышли не очень хорошие данные по безработице. Июль показал рост безработицы до 4,3% после июньских 4,1%, в мае было 4%, в апреле — 3,9%, в марте — 3,8%. Иными словами, можно уже говорить о сломе тренда и о том, что усилия ФРС США по нормализации денежно-кредитной политики приносят свои плоды — но вот это вот июльское резкое движение показателя было неожиданным для рынка.

Отдельно стоит отметить структуру роста фондового рынка США, а именно основного индекса рынка S&P 500. С одной стороны, за последние 9 месяцев, с ноября 2023 года, рынок вырос более чем на треть, с уровней около 4,1 тыс. до выше чем 5,6 тысячи. С другой — рынок в широком смысле слова все это время стоял на месте, что можно видеть по более широкому индексу Russell 2000. С того же самого ноября и до начала 2024-го он рос примерно сообразно индексу S&P 500, но затем рост остановился и перешел в боковик. S&P же яростно ломился вверх, постоянно беря новые вершины. И причина этому ровно одна — невероятный хайп относительно Al-технологий, сравнимый с таковым эпохи доткомов четверть века назад.

Не касаясь вопроса перспектив самого этого направления — с одной стороны, пишут о AI, который ищет новые соединения антибиотиков, дабы преодолеть резистентность бактерий, с другой же — настоящая гонка идет среди моделей, умеющих переодевать (и раздевать) людей на фотографиях, — надо сказать, что бенефициарами хайпа выступили производители «железа». Капитализация главных компаний в этой сфере — NVIDIA, Microsoft, Alphabet (она же Google), Apple, Amazon, запрещенная к употреблению всеми способами Meta* и Broadcom — на пике превышала $17 трлн, увеличившись на $10,6 трлн с начала 2023 года. Этот срок указан не просто так — именно тогда широкой публике была предъявлена «большая языковая модель» ChatGPT, способная общаться на естественном языке. Это взрывным образом наложилось на уже известную к тому моменту нейросеть для генерации картинок Midjourney, существующую параллельно ей DALL-E и всякие прочие системы. Ажиотаж попер моментально, генеративный AI был, по сути, объявлен «новой парадигмой», ведущей куда-то в сторону технологической сингулярности.

Увы, судя по всему, в очередной раз повторилась ажиотажная история, уже недавно виденная с 3D-принтерами, NFT, блокчейном и даже с «нанотехнологиями». Повторилась до уровня полноценного пузыря, именно как системы с положительной обратной связью — растущей, по причине этого роста перекачивающей капиталы из иных сфер и оттого растущей еще больше. Проблема лишь в том, что прибыльность всей этой истории очень и очень невелика относительно внимания и притока капитала. Та же OpenAI, по прогнозам, получит около $4,5 млрд выручки (не прибыли, а выручки) по итогам 2024 года, Anthropic (с продвинутым чат-ботом Claude AI) ориентируется на полмиллиарда долларов, примерно столько же может дать Midjourney.

В целом вся отрасль по итогам года может выйти на $15 млрд выручки при прогнозируемых убытках порядка $8–10 миллиардов. Фактически мы видим 10-триллионный пузырь на фоне на три порядка меньшей выручки при прогнозируемом убытке. Дорогое это удовольствие — «железо», программисты и, внезапно, электроэнергия, и даже данные на обучение моделей. В общем, в текущем формате либо вся эта машинерия немедленно породит нам счастье в планетарном масштабе, либо капитально просядет в объеме. И второе, похоже, более вероятно. Собственно, со спадом так и вышло. Эта великолепная семерка за месяц просела на 16%, и она же ответственна за подавляющую часть спада начала прошлой недели; остальной рынок в целом остался на тех же уровнях — правда, он полгода как и не растет. Полтора года шума и инвестиций, но люди уже начинают задавать вопросы.

А что дальше?

Остается лишь один неясный фактор — позиция ФРС США. Понятно, Джером Пауэлл поспешил в очередной раз успокоить рынки, пообещав все всем и скоро — собственно, рынки уже сейчас дают 100-процентную вероятность снижения ставки в сентябре, вопрос лишь в размере шага — 0,25% или же сразу 0,5%. С другой стороны, первичные пособия по безработице вышли в четверг, 8 августа, вполне нормальными, не указывающими ни на какую надвигающуюся рецессию. В целом же этот вопрос — как будут вести себя американские эмиссионные краны — остается открытым.

Но без них уже никак. Проблема лишь в том, что этот цикл — от ужесточения к смягчению — с каждым разом становится все короче и короче. И если так пойдет, то уже не за горами перманентная эмиссия (дабы реальные ставки были отрицательными) на фоне ухудшающей ситуацию для всех деглобализации. А в перспективе, вероятно, еще и большой серьезной войны, точно так же бессмысленной с точки зрения развития мировой экономики, но полезной, по мнению мировых элит.