Сегодня к признакам кризиса, связанным с ожиданиями участников рынка (а к ним инверсия кривой доходности и относится) следует подходить с осторожностью Фото: pixabay.com

Fortuneteller what do you see
Future in a card
Share your secrets, tell them to me
Under a Violet Moon

Blackmore’s Night — Under a Violet Moon

«КОНСТИТУЦИОННЫЙ ПЕРЕВОРОТ — НЕ ВОРОБУШЕК ЧИХНУЛ»

Политика и экономика есть два явления, характерные для любого человеческого социума. Собственно говоря, именно поэтому их часто ставят рядом, в результате чего имплицируется их некоторая, скажем так, когерентность. В каких-то случаях, вероятно, это оправдано, в каких-то — не очень. Здесь, однако, мне бы хотелось указать на одно критическое отличие экономики от политики: экономика на порядки более инертна, хозяйственную жизнь социума невозможно быстро модифицировать, обновив или ускорив те или иные части. Этим она фундаментально отлична от политики, где изменения тектонического характера могут быть реализованы буквально в масштабе нескольких минут.

Очевидно, что данное суждение являет собой некоторую аллюзию на последние декларированные политические изменения в стране, от внезапного, как китайский коронавирус, послания Федеральному Собранию и до «эксклюзивной, разовой, уникальной акции» имени Эллы Памфиловой, которая явно идет по милой категории «если нельзя, но очень хочется, то можно». Это, безусловно, важно, конституционный переворот — не воробушек чихнул, но есть гипотеза, что все произошедшее слабо отразится на экономике страны. Если, конечно, не начать делать всякие задорные вещи типа резкого повышения налогов.

Вообще говоря, фундаментальный прогноз по ситуации в РФ я давал совсем недавно, менее пяти месяцев назад, и в целом за прошедший период мало что изменилось. Да, у страны появилось новое правительство, и у меня есть гипотезы о том, как это повлияет на ситуацию, базовый прогноз развития которой был дан ранее. Но о России чуть ниже, начать же сам прогноз следует с мирового гегемона, то есть с США.

Первый, главный и самый важный вопрос относительно Штатов звучит так: ухнут ли они в этом году в рецессию / кризис / спад (нужное подчеркнуть, недостающее вписать) или все же нет, и оно как-нибудь обойдется. Понятна важность этого вопроса: спад экономики в США порождает падение спроса (то есть цен) на сырье и готовую продукцию, что автоматически ухудшает ситуацию у всех торговых партнеров США, от арабских нефтяников до европейских машиностроителей. При этом в наличии присутствует много признаков скорого кризиса, но есть и некоторые явления, свидетельствующие об обратном.

Здесь, однако, имеет место довольно забавная картина. Заметная часть попыток предсказания кризиса имеют в основе своей, скажем так, примитивную апелляцию к прошлому опыту, граничащую с нумерологией. Довольно долгое время (Запад крепко не трясло чуть ли не со времен арабского нефтяного эмбарго, а биржевой крах 1987 года и обрушение рынка dot.com на рубеже веков особого влияния на экономику не оказали) считалось, что кризисов нет, теперь внезапно оказалось, что они есть — и, соответственно, отсутствует ясный и однозначный нарратив про них, про их генезис. Есть лишь чистая эмпирика, исторический опыт — мол, кризисы, как показывает XIX век, происходят в среднем раз в 8–12 лет — значит, если отложить предельный срок с 2008 года, и выйдет как раз уже наступивший 2020 год. А раз так и до него всего ничего, то надо уже сейчас заранее его бояться, нагнетать, изыскивать признаки, играть в самосбывающиеся пророчества, вспоминать давно покойных Саймона Кузнеца и Клемана Жюгляра, и так далее и тому подобное.

«А РАЗ ТАК, ДЕЛАЮТ ВЫВОД ЭКОНОМИСТЫ, НОВАЯ РЕЦЕССИЯ УЖЕ БЛИЗКО»

Другой нумерологической приметой грядущего кризиса является следующая. До сих пор самым длительным периодом расширения американской экономики было десятилетие с июня 1991 года по июнь 2001 года — 120 месяцев. Нынешний период расширения экономики США после кризиса 2007–2009 годов начался в июне 2009 года — следовательно, предыдущий рекорд на сегодняшний день уже побит. А раз так, делают вывод экономисты, новая рецессия уже близко. Есть и те, кто возражает. Поскольку формально объявленной рецессии в 2001 году не было (падение в течение двух кварталов случилось, но объявления рецессии не было), постольку, говорят они, ее учитывать не следует и тогда период расширения после кризиса 1991 года имел длительность в 200 месяцев. А значит, никакого рекорда нет, до него еще далеко, а потому опасаться кризиса в ближайшее время не следует.

Еще одним (с мейнстримной позиции) предвестником надвигающегося кризиса является событие, именуемое инверсией кривой доходности американских казначейских облигаций.

Если кратко, то кривая доходности — график, показывающий доходность одинаковых финансовых инструментов с разным сроком до погашения. Ее считают нормальной, когда ставки по коротким инструментам (по облигациям с небольшим сроком до погашения) меньше, чем по длинным. То есть чем дальше в будущее, тем выше ставка — в нее закладывается временная риск-премия. Повторимся, это нормальная ситуация, но бывает так, когда она разворачивается, когда доходность бумаг с более коротким сроком погашения оказывается выше, чем таковая у бумаг более долгих.

Что это означает в экономическом смысле? То, что, по мнению инвесторов, вероятность получить экономические проблемы на ближнем горизонте выше, чем на дальнем. Люди ведут себя настороженней, они меньше вкладывают денег в короткие бумаги, чем в длинные, поэтому они стоят меньше — и, соответственно, дают бо́льшую доходность. В общем, явление понятно, оно отражает собой именно что ожидания (которые и не факт, что сбудутся), но статистика показывает, что инверсия кривой доходности с лагом в 12–18 месяцев влечет за собой рецессию в экономике США.

Первый случай имел место в декабре 2018 года, когда доходности по пятилетним американским бумагам упали ниже уровня доходности трехлетних бумаг, 2,69% против 2,71%. Второй раз это случилось в марте 2019 года, когда через несколько дней после заседания правления ФРС доходность векселей со сроком обращения три месяца составила 2,455% годовых против 2,442% по десятилетним бондам. Третий — майская инверсия между полугодовыми и 15-летними бумагами. И уже в августе прошлого года произошло событие, которое считается эталонным для описания инверсии кривой доходности: доходность десятилетних бумаг опустилась ниже доходности двухлетних.

Дональду Трампу нужны голоса избирателей, и поэтому он пошел на заключение сделки с КНР, поэтому он будет давить на ФРС, чтобы она не допускала никаких провалов Фото: © Михаил Климентьев, РИА «Новости»

«Я НЕ ДУМАЮ, ЧТО В 2020 ГОДУ В США СЛУЧИТСЯ ЗНАЧИМЫЙ КРИЗИС»

Впрочем, сегодня к признакам кризиса, связанным с ожиданиями участников рынка (а к ним инверсия кривой доходности и относится), следует подходить с осторожностью. Трудно понять, чем вызвано поведение инвесторов. Оценивают ли они состояние экономики как предкризисное на основе собственного понимания ситуации или же потому, что все вокруг уже на протяжении двух лет предсказывают, что кризис вот-вот начнется? Вообще, мы имеем дело с интересным случаем в истории мировой экономики: никогда такого не было, чтобы ожидания кризиса были столь массовыми при отсутствии или недостаточности объективных предпосылок. Если кризис все-таки наступит, то будет ли это пример самосбывающегося пророчества? 

Это вопрос открытый — и приведенный выше исторический экскурс призван указать на неоднозначность всего этого околокризисного шума. Отметив это, можно, думаю, указать на главные вещи: я не думаю, что в 2020 году в США случится значимый кризис, сколько-нибудь подобный тому, что случилось 12 лет назад.

Причин тому несколько. Так, я уже неоднократно упоминал, что американские финансовые власти сейчас битые и нервные, в полном соответствии с поговоркой «пуганая ворона куста боится», и что они, в случае чего, без всяких сантиментов будут расчехлять неконвенционный «главный калибр» — эмиссионное вливание денег в экономику. Так оно и оказалось: стоило проявиться лишь небольшим признакам кризиса ликвидности на американском межбанковском рынке, как ФРС США под мудрым и чутким руководством Джерома Пауэлла начала бодро заливать его деньгами — убеждая, впрочем, не считать это очередным «количественным смягчением». И залила — что характерно, ситуация более или менее успокоилась.

Другая причина того, что возможный кризис будет отложен «на потом», заключается в том, что в этом году в США будут очередные выборы президента. Дональду Трампу не нужны проблемы, ему нужны голоса избирателей, и поэтому он пошел на заключение сделки с КНР, поэтому он будет давить на ФРС, чтобы она не допускала никаких провалов. Позицию Трампа укрепляет то, что Пауэлл — не академический экономист, он чиновник, который, в случае отсутствия президентского утверждения на следующий срок главой ФРС, будет вынужден искать себе работу, ведь он не сможет уйти в преподавание. Очевидно, ему такие риски не очень нравятся — и это, даже несмотря на формальную независимость ФРС от Овального кабинета, в известном смысле помогает кооперации.

Кризис тем не менее случится, но причины его кроются не в циклах и не в нумерологии. Любой кризис есть жесткое разрешение накопившихся противоречий в экономической системе: банкротство должников, вылет с рынка плохо управляемых фирм и банков. Экономический кризис есть очищение поляны, но именно его и не произошло по итогам событий 2007–2009 годов. Ситуацию успокоили, утихомирили, залили резко подешевевшими деньгами, но фундаментальных проблем это не разрешило. Впрочем, это уже отдельная история, и речь сейчас не о ней.

Этот год должен стать ключевым для реализации любимой игрушки Владимира Путина — нацпроектов. В них уже вваливают деньги — и будут вваливать ещеФото: kremlin.ru

«КОНЕЧНО ЖЕ, ВСЕГДА ВОЗМОЖНЫ «ЧЕРНЫЕ ЛЕБЕДИ»

Отдельно стоит сказать о ситуации в Европе. В целом я опять же не вижу там возможных резких движений, способных заметно поколебать статус-кво. Завершится эпопея с Brexit, в очередной раз могут начать бузить итальянцы, не исключено некоторое проседание Испании, где у власти вновь оказались левые, но в целом это все будет, скажем так, в пределах нормы с точки зрения возможных экономических эффектов. Опять же Европа тоже уже расчехлила эмиссионную пушку — и местный регулятор вполне готов затыкать дыры в экономике таким вот образом.

Наконец, о России, изменения и дополнения относительно предыдущего прогноза. Я склонен считать, что в этом году ситуация несколько улучшится относительно предыдущего. Причина здесь в том, что этот год должен стать ключевым для реализации любимой игрушки Владимира Путина — нацпроектов. В них уже вваливают деньги — и будут вваливать еще, что позволит заработать поставщикам и подрядчикам, в результате чего часть денег, ранее зажимавшихся ужесточением налоговой системы, все же попадет в реальный сектор и карманы граждан. Кроме того, я вполне допускаю, что свеженазначенный премьер-министр сможет наладить какую-никакую адресную помощь наиболее нищим слоям населения страны, что послужит той же цели. У Путина трансфер, и лишние риски того, что благонравные и добропорядочные россияне захотят «сделать как в Париже» (напомню, там манифестации граждан привели к тому, что правительство отказалось от наиболее одиозных положений пенсионной реформы), ему совершенно не нужны.

Конечно же, всегда возможны «черные лебеди». Так, ФРС может ошибиться, недооценить риски (к примеру, в сфере корпоративных облигаций), недодать денег — и система посыплется. Не стоит исключать также и вариант самосбывающегося пророчества: так, консалтингово-аудиторская компания PwC буквально на днях выпустила исследование, согласно которому в прошлом году замедление темпов экономического роста прогнозировали 29% опрошенных топ-менеджеров корпораций, а в этом году — уже 53%. Иной вариант — если Китаю не удастся оперативно унять распространение коронавируса, то вероятным может стать массовый, в мировом масштабе, бойкот китайских товаров, просто из-за страха заразиться этой неведомой хворью. Китай в этом случае может пострадать очень сильно, что опять же скажется на рынках сырья со всеми вытекающими последствиями. Возможны взрывы и в России — к примеру, очередным очагом массовых протестов населения может стать Чувашия, и это не говоря о рисках трансфера.

С другой стороны, как показало начало года, в политическом смысле 2020-й может быть весьма интересным. Что ж, как говорится, будем посмотреть, хотя бы для контраста с невозмутимой инертностью экономики.

Мнение автора может не совпадать с позицией редакции