«ФРС играет против команды Трампа»

В контексте нейтральной ставки Пауэлл заявил, что «с приближением к нейтральной ставке ФРС намерена двигаться более осторожно, чтобы не перегрузить экономику или не замедлить инфляцию сильнее, чем требуется» Фото: © Jaque Silva / Keystone Press Agency / www.globallookpress.com

Ставка ФРС снижена до 4,5%, объем QT сохранен, риторика Пауэлла ужесточается

Это уже третье подряд снижение (0.5 п.п в сентябре, 0.25 п.п в ноябре и 0.25 п.п в декабре), общее снижение на 1 п.п до уровней, который последний раз были в январе 2023. Дальнейший ход ставки не определен.

На пресс-конференции не было никаких откровений, новых входных параметров, способных значимо переконфигурировать ДКП или альтернативных интерпретаций текущих событий (вне сформированного раннее нарратива ФРС).

В принципе, все было тоже самое, что и обычно: оценка баланса рисков, учет поступающих данных и своевременная реакция ФРС на вызовы, но важны нюансы, т. к. на пресс конференции никогда не даются прямые указания или прогнозы, всегда максимально расплывчатые формулировки, а надо уметь читать между строк.

▪ Признание отсутствия краткосрочного прогресса в снижении инфляции, хотя каждый раз, когда Пауэлл пытался продвинуть этот тезис, он вынужденно ссылался на ретроспективу, пытаясь убедить общественность в том, какого среднесрочного прогресса им удалось добиться в снижении инфляции. Другими словами, значимое снижение инфляции за два года, но нет явных дезинфляционных тенденций последние полгода.

▪ Текущая ДКП приближается к нейтральному уровню ставки, что можно интерпретировать, как неизбежное снижение темпов смягчения ДКП. Нейтральная ставка — это условия ДКП, когда нет ни явного стимулирования, ни явного ограничения на экономику, когда спрос и предложения сбалансированы, экономика растет устойчиво без перегрева или рисков рецессии.

Выявить нейтральную ставку невозможно, т. к. разные модели дают противоречивые оценки и слишком много факторов влияет, но по оценкам ФРС нейтральная ставка находится в диапазоне 2.5-3%, но движение к ней должно быть медленным.

В контексте нейтральной ставки Пауэлл заявил, что «с приближением к нейтральной ставке ФРС намерена двигаться более осторожно, чтобы не перегрузить экономику или не замедлить инфляцию сильнее, чем требуется». Пауэлл подчёркивает, что текущая ставка близка к нейтральному уровню, и дальнейшие изменения будут зависеть от динамики инфляции.

▪ Косвенное признание необходимости взятия паузы в снижении ставки. Пауэлл очень восторженно говорил об экономике в красочных эпитетах, пытаясь подчеркнуть силу и устойчивость экономики США, особенно в сравнении с другими странами.

Признание «силы экономики США» в контексте траектории ДКП на фоне отсутствия прогресса в стабилизации инфляции означает, что ФРС берет паузу в снижении ставки на ближайших заседаниях до поступления новых данных.

В выступлении фраза «extent and timing» указывает на готовность ФРС временно остановиться в снижении ставок, чтобы оценить эффект уже принятых мер.

«Двусторонние риски (перегрев инфляции и замедление экономики) требуют осторожного подхода», что подтверждает умеренную тональность.

Пауэлл заявил, что ФРС оценивает риски достижения целей занятости и инфляции как сбалансированные. Это показывает, что он готов действовать в обе стороны: как в сторону ужесточения политики, так и смягчения, в зависимости от данных.

«После значительного снижения ставки на 100 базисных пунктов ФРС намерена двигаться медленнее».

Было очень много вопросов по инфляции и также много объяснений от Пауэлла в сторону методологии расчета.

Тезисы Пауэлла свелись к тому, что проблема инфляции заключается в жилье, в высокой арендной плате, методологии расчета финансовых услуг, в высоких зарплатах особенно в секторе услуг и эхо постковидных структурных дисбалансов, ну и волатильные компоненты.

Были провокационные вопросы про выборы и тарифы. Пауэлл в свойственной манере уклонялся, но по косвенным признакам можно отметить: усиление неопределённости в прогнозах инфляции из-за фискальных и тарифных параметров.

Фактор выборов однозначно сыграл на стороне ужесточения риторики ФРС, но Пауэлл пытался смягчить политический аспект, но по тональности все было понятно.

Как интерпретировать выступление Пауэлла?

Из выступления можно сделать два существенных вывода: смягчение ДКП поставлено на паузу и ФРС играет против команды Трампа, считая республиканское крыло проинфляционным фактором.

Что значит смягчение поставлено на паузу? Пауэлл это прямо не заявлял, но он никогда ничего прямо не заявляет (основы коммуникационной политики ФРС с рынком), но важна тональность и акценты.

Если читать между строк, Пауэлл пытался донести основную мысль: ФРС не удовлетворена прогрессом в инфляции (почти все выступление было посвящено проблема инфляции), а «сильная экономика» и устойчивые финансовые условия позволяют выиграть время, чтобы оценить новые факторы и параметры.

Другими словами, продолжение тех паршивых данных, которые были последние три месяца по инфляции приведут к паузе в смягчении ДКП до тех пор, пока экономические или финансовые факторы не вмешаются.

Риски рецессии, обвал рынков, шоки и сквизы ликвидности, деградация рынка труда — это то, что заставит ФРС действовать (смягчать ДКП и/или качать ликвидность в рынок), даже в условиях плохих данных по инфляции, но пока «все хорошо, экономика прекрасна, а будет еще лучше», можно немного подождать.

Соответственно, ФРС берет паузу до появления раздражающих факторов и/или до улучшения данных по инфляции.

Зачем ФРС берет паузу? Пауэлл и компания хотят оценить безумные инициативы сумасброда Трампа и уже после появления фактуры, зашивать новую конфигурацию в экономические модели и модифицировать систему принятия решений по мере поступления новых экономических, финансовых данных и фискальных, тарифных параметров.

Именно эти намерения однозначно классифицируются, как «уравновешивающая игра против Трампа», т. к. проинфляционная политика новой администрации требует компенсирующего дезинфляционного влияния ФРС.

В прогнозе ФРС произошла самая сильная модификация за последние два года в сторону ужесточения.

• Во-первых, на 2025 год прогноз инфляции повышен с 2.1 до 2,5%, а базовой инфляции с 2.2 до 2,5%. Так высоко уровень инфляции на 2025 еще никогда не оценивался! Прогнозы на 2025 в мар.23 — 2,1%, июн.23 — 2,1%, сен.23 — 2,2%, в дек.23 — 2,1%, в мар.24 — 2,2%, в июн.24 — 2,3%, в сен.24 — 2,1%.
• Во-вторых, резко ужесточился прогноз ключевой ставки сразу на 0.5 п.п, теперь ставка оценивается на уровне 3,9% в конце 2025, что предполагает лишь ДВА (!) снижения в следующем году на 0.25 п. п.

Вот, эволюция прогнозов ФРС по ставке на 2025 год: мар.23 — 3,1%, июн.23 — 3,4%, сен.23 — 3,9%, дек.23 — 3,6%, мар.24 — 3,9%, июн.24 — 4,1%, сен.24 — 3,4%.

Это был один из самых резких разворотов ФРС за последние два года (переход от смягчения к резкому ужесточению).

В итоге, со стороны рынка прогноз сохранения ставки на январском заседании повышен с 81,6% до 93,6% и резко смещены ожидания в марте с 40% до 58% в пользу сохранения ставки.

Рынок теперь ожидает не более одного снижения ставки в 2025! Прогноз ставки ФРС в декабре следующего года предполагает 60% вероятность сохранения на уровне 4,5% или снижение до 4,25%.

На фоне структурных дисбалансов в экономике, провоцирующих инфляционные процессы, похоже, все начинают понимать, к какому хаосу экономику может привести Трамп с точки зрения эскалации бюджетных проблем и разгона инфляции (реакция долгового рынка весьма показательна).

На рынке реализовался один из сильнейших обвалов за два года, но об этом позже.

Слабые данные по промпроизводству в США

По данным за ноябрь промпроизводство сократилось на 0,15% м/м (третий месяц подряд сокращения) и минус 0,9% г/г (пятый месяц подряд снижения и 14 из 16 месяцев негативной динамики).

Данные за октябрь пересмотрели вниз на 0,16%, поэтому при той же базе, которая была известна до пересмотра, падение могло бы составить 0,3% м/м.

За 11м24 снижение на 0,38% г/г, за два года падение на 0,28%, а за пять лет околонулевая динамика — символический плюс на 0,03%. Относительно годового максимума промпроизводство снизилось на 1,25%, а относительно постковидного максимума снижение на 1,5%.

Текущие уровни промпроизводства соответствуют фев.22, дек.19, мар.18, апр.14 и концу 2007. Получается 17 лет без прогресса.

Динамика промпроизводства разнонаправленная.

• Добыча полезных ископаемых снижается на 1,3% г/г в ноябре, за 11м24 снижение на 0,8%, но рост на 4% за два года и минус 1,6% за 5 лет (11м24 к 11м19).
• Производство электроэнергии и коммунальные услуги всего +0.1% г/г в ноябре, за 11м24 рост на 1,6% г/г, +0.1% за два года и +1.7% за пять лет.
• Обрабатывающее производство снизилось на 1% г/г в ноябре, за 11м24 снижение на 0,6% г/г, за два года (-1.2%), за пять лет (-0.4%).
• Производство товаров длительного пользования снизилось на 2,2% г/г, за 11м24 (-1% г/г), за два года (-0.9%), за пять лет (-0.3%). В этой группе с начала года в наибольшем плюсе производство компьютеров и микроэлектроники — 4% г/г и +0.8% в производстве электрического оборудования и компонентов.

Снижается сильнее всего производство мебели — 5,7% г/г и производство первичных строительных материалов — 4,9% г/г.

Производство товаров краткосрочного пользования выросло на 0,5% г/г в ноябре, за 11м24 без изменения г/г, (-1.1%) за два года и +0.4% за пять лет.

Здесь с начала года растет нефтепереработка на 3% г/г, химическое производство +1.5% г/г, а остальные отрасли несущественные в объеме производства. Наибольшее снижение фиксируется в производстве одежды и обуви — 10,3% г/г.

Данные по промпроизводству на протяжении последних 100 лет показывали направление бизнес цикла, поэтому ничего хорошего не вырисовывается, тенденция скверная.

Павел Spydell Рябов