То, что происходит с рублем, классифицируется, как коллапс То, что происходит с рублем, классифицируется как коллапс Фото: Vladimir Baranov/Globallook Press / www.globallookpress.com

Несбывшиеся надежды

Коллапс рубля лучше всего показывает реальное направление трансграничного движения капитала и позиционирование крупных денег, чем «бесконечно растущий» рублевый индекс Мосбиржи. Иначе говоря, «крупняк» все же пытается преимущественно выводить деньги из России. Рост нефти составил почти 20% с конца июня, тогда как рубль не укрепился, а рухнул на 10% с 20-х чисел июня. Где укрепление? Нет укрепления, очередное дно по рублю.

Если бы работала гипотеза о том, что в связи с санкциями и притеснениями российского капитала за границей, крупнейшие держатели активов вдруг начнут перераспределять ликвидность с внешних рынков в Россию, курс рубля бы совершенно иным (более крепким). По факту мы видим обратную ситуацию — не только не продают ранее сформированные внешние активы, но и выводят текущий денежный поток (генерируемый в России) за границу. 

Поэтому в данный момент безосновательны надежды на то, что в условиях дефицита точек приложения капитала и валютного контроля по обе стороны, деньги начнут работать в России. Нет же, находят лазейки, чтобы сбежать, роняя тапки. Причем, казалось бы, из-за внешних санкций есть риски блокировки, но все равно выводят (месяц назад об этом писал подробно и на цифрах).

Однако в абсолютном выражении самый значительный отток валюты генерируется не финансовыми операциями, а импортом товаров и услуг. Потенциал импорта определяется доступными ресурсами, который лучше все проявляется по долларовой денежной массе.

Вот как получается: в 2019 году импорт товаров и услуг был 352.4 млрд долл (22.8 трлн руб) при средней денежной массе М2 за год в 47.6 трлн (доля импорта 48% от М2), в 2020 — импорт 304 млрд в условиях кризиса (22 трлн руб) при М2 объемом 54.3 трлн (доля импорта 40%). В 2021 году импорт вырос до 380 млрд (28 трлн руб) при средней М2 около 60 трлн или 47%, а в 2022 импорт был 348 млрд (23.9 трлн) при средней М2 равной 71.8 трлн (33.3%), но в условиях ограничений на импорт.

Потенциал импорта определяется текущими доходами экономических субъектов и располагаемыми сбережениями, выраженными в валюте. Текущая средняя денежная масса за 1П 2023 составляла 85 трлн руб.

Вне кризисов на импорт распределяют в среднем 44-48% от М2, в условиях кризисов или ограничений на импорт выходит около 38-42% от М2, т. е. условный потенциал импорта свыше 34 трлн руб при текущей раздутой М2. Если бы курс был 75 руб — это свыше 450 млрд долл импорта, что привело бы к дефициту по счету текущих операций из-за провалившегося экспорта.

При текущем оттоке капитала по финсчету и слабом экспорте сбалансированный импорт не более 370 млрд, что формирует курс около 92 руб за долл (34 трлн / 370 млрд). Однако, до сентября-октября возможно укрепление до 83-86 руб за долл на фоне локальной стабилизации экспорта.

Чтобы вывод капитала потерял экономическую целесообразность

Как спасти рубль? То, что происходит с рублем однозначно классифицируется, как «коллапс».

Во-первых, худшая динамика практически с любым периодом сравнения за последний год относительно валют стран первого и второго эшелона, уступая по темпам ослабления турецкой лире. Бывает и хуже, как например в Венесуэле, Сирии, Аргентине, Нигерии и Анголе, но это совсем экзотика.

Во-вторых, стремительный девальвационный импульс происходит в условиях восстановления цен на сырьевые товары и в условиях наиболее сильного взлета цен на нефть за последние 1.5 года. Внешняя конъюнктура пока не располагает к подобному драматизму, даже учитывая более возросшие лаги в расчетах за экспортные поставки. 

Курс рубля имеет значение, потому что практически вся девальвация рано или поздно будет преобразована во внутренние цены, учитывая экстремальную (возможно даже тотальную) зависимость от импорта по наукоемкой продукции инвестиционного значения и в потребительских непродовольственных товарах (чем выше сложно и/или качество — тем выше зависимость)

Спасти рубль можно двумя основными способами в краткосрочной перспективе: ввести валютный контроль различного уровня (список инструментов и направлений достаточно широк), резко повысить ставку ценой экономического роста.

Учитывая ставки в конкурирующих валютных зонах на фоне общемирового тренда ужесточения монетарной политики, приняв во внимание исторический спрэд рублевой ставки и на внешних валютных рынках, скорректировав на политические риски — текущая ставка должна быть 13-15%, чтобы повысить конкурентность рублевой зоны. Однако, это ликвидация зеленых ростков в российской экономике, учитывая полную зависимость от рублевого фондирования в условиях санкций и отсечения международного фондирования.

Но есть еще один путь — добиться «обеднения» экономических агентов, когда внутренних ресурсов будет недостаточно для спроса на валюту. Когда курс будет таким, что валютные доходы и сбережения экономических агентов в России будут настолько ничтожными, что не позволят сформировать спрос на импорт, а вывод капитала потеряет экономическую целесообразность (нечего будет выводить).

Нюанс в том, что третий путь, он происходит естественным путем без «жесткой руки» регулятора (при бездействии монетарных властей). Следует понимать, что рыночные механизмы всегда стремятся к равновесию и устранению дисбалансов в среднесрочной перспективе. Каким бы не был отток капитала по финансовому счету платежного баланса, каким бы плохим не был экспорт, баланс будет найден рыночным путем. Вопрос в том, где находится этот баланс, на каком курсе рубля?

По мере консолидации статистики в дальнейшем этот вопрос будет рассмотрен фактурно, но выделю концептуальную основу. Все определяет емкость рублевого рынка (текущие доходы и накопленные ликвидные сбережения). На валютный спрос уходит определенная часть от доходов или сбережений. Если рублей становится много (а их стало очень много — денежная масса рекордно выросла) и нет компенсирующего механизма в виде притока валюты (в основном по экспорту), курс рубля будет падать до тех пор, пока не нормализуется платежный баланс.

Этот процесс можно искусственно ограничить, компенсировать через валютный контроль, но все же, долгосрочно все определяет экономика.

А так логика в том, что падение рубля (в условиях недостатка притока валюты) происходит до того момента, чтобы уничтожить весь прирост рублевых доходов, вернув внутренние доходы в России, выраженные в долларах, к состоянию «истощения».

Spydell, spydell.livejournal.com